1．事件

　　2011年1月15日，碧水源（300070）發(fā)布2010年年度業(yè)績預(yù)告、利潤分配及公積金轉(zhuǎn)增股本預(yù)案：2010年實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤約為1.72億～1.93億元，同比增長60%-80%；以公司2010年末總股本14700萬股為基數(shù)，由資本公積金向全體股東每10股轉(zhuǎn)增10～12股，現(xiàn)金分配方案未定。

　　2．我們的分析與判斷

　　公司2010年的業(yè)績增長率，超過了我們前期50%的預(yù)期值。公司在2010年國家節(jié)能減排的大背景下，較好地抓住了各地污水處理廠提標(biāo)升級改造機(jī)會，保持了持續(xù)增長的良好發(fā)展態(tài)勢；同時(shí)，隨著公司募投項(xiàng)目的逐步實(shí)施，公司2010年實(shí)現(xiàn)了膜材料的完全自主生產(chǎn)與自給，增強(qiáng)了公司的核心競爭力。隨著公司實(shí)力的進(jìn)一步增強(qiáng)，經(jīng)營規(guī)模不斷擴(kuò)大，2010年銷售收入保持了良好的增長勢頭，相應(yīng)的業(yè)績與效益保持了同步增長。

　　我們認(rèn)為公司未來業(yè)績能否繼續(xù)保持高速增長，主要取決于以下影響因素：

　　（一） 污水處理費(fèi)、排放標(biāo)準(zhǔn)及其執(zhí)行力度決定了MBR實(shí)際的市場容量

　　從理論上分析，膜生物反應(yīng)器（MBR）的市場空間巨大。MBR是未來城市污水和工業(yè)污水處理與回用領(lǐng)域最具吸引力和競爭力的技術(shù)，也是21世紀(jì)水處理的關(guān)鍵技術(shù)，是替代傳統(tǒng)工藝的最佳選擇，是我國當(dāng)前重點(diǎn)鼓勵發(fā)展的污水處理設(shè)備，預(yù)計(jì)到2015年MBR的市場容量至少有300億元。

　　我們認(rèn)為 污水處理費(fèi)、排放標(biāo)準(zhǔn)及其執(zhí)行力度決定了MBR實(shí)際的市場容量，主要基于以下原因：（1）如果收取的污水處理費(fèi)低于1元/噸，當(dāng)?shù)卣粫M(jìn)行大規(guī)模的市政污水深度處理。目前我國只有不到一半的大中城市污水處理費(fèi)高于0.8元/噸，并主要集中在東部經(jīng)濟(jì)相對發(fā)達(dá)地區(qū)，MBR大規(guī)模應(yīng)用與當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展水平密切相關(guān)。（2）如果污水排放標(biāo)準(zhǔn)不提高或其執(zhí)行力度不強(qiáng)，當(dāng)?shù)仄髽I(yè)將沒有動力進(jìn)行工業(yè)污水深度處理。在目前沒有將環(huán)境成本轉(zhuǎn)移到最終消費(fèi)者的情形下，處理標(biāo)準(zhǔn)提高會降低企業(yè)經(jīng)營利潤。

　　我們看好MBR的市場發(fā)展前景，預(yù)計(jì)我國未來5年MBR市場年均增長率至少有30%。在“十二五”期間，我國環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)將從單一污染物總量控制，轉(zhuǎn)變?yōu)槎嘀笜?biāo)總量和濃度同時(shí)控制，相應(yīng)的環(huán)保投資將同比大幅增加。我們將根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和行業(yè)政策的變化，動態(tài)調(diào)整對MBR實(shí)際市場容量的預(yù)期。

　　（二）技術(shù)領(lǐng)先、長期運(yùn)行效果及成本決定了公司產(chǎn)品的市場拓展空間

　　公司在國際公認(rèn)的MBR工藝技術(shù)、膜組器設(shè)備技術(shù)和膜材料制造技術(shù)三大關(guān)鍵領(lǐng)域，全面擁有核心技術(shù)與知識產(chǎn)權(quán)。公司建立了一套成熟的技術(shù)服務(wù)與運(yùn)營服務(wù)模式，能夠提供具有較強(qiáng)競爭力的價(jià)格，以較優(yōu)的性價(jià)比占領(lǐng)市場。公司承擔(dān)建設(shè)了國內(nèi)第一個大規(guī)模MBR工程和世界已建成運(yùn)行的超大規(guī)模的MBR工程，是目前國內(nèi)城市污水處理領(lǐng)域MBR技術(shù)實(shí)力與綜合經(jīng)營實(shí)力最強(qiáng)的企業(yè)，在大型MBR項(xiàng)目建設(shè)方面已躋身國際先進(jìn)企業(yè)行列。

　　我們認(rèn)為MBR市場空間巨大不代表公司能保持高速增長，公司產(chǎn)品的市場拓展空間取決于技術(shù)領(lǐng)先、長期運(yùn)行效果及成本等因素，主要基于以下分析：（1）未來MBR市場上各家產(chǎn)品的競爭將日趨白熱化，保持技術(shù)領(lǐng)先將是公司長期發(fā)展的核心競爭力。公司上市后加大了研發(fā)中心的建設(shè)投入，技術(shù)目前處于國內(nèi)領(lǐng)先水平，但是不能確定一直保持技術(shù)優(yōu)勢。（2）國產(chǎn)化是MBR市場的發(fā)展趨勢，將給公司帶來巨大的替代市場空間。但是與國外公司MBR產(chǎn)品相比，公司大部分產(chǎn)品的應(yīng)用時(shí)間還不到2年，能否保證長期穩(wěn)定的運(yùn)行效果，將是檢驗(yàn)公司產(chǎn)品性能的硬指標(biāo)。另外，在保證長期運(yùn)行效果的前提下，不斷降低MBR運(yùn)行成本，是公司開拓潛在市場的最佳方法。

　　我們看好公司的未來發(fā)展前景，預(yù)計(jì)公司未來3年業(yè)績有望保持60%的年均增長率。目前公司產(chǎn)品的客戶認(rèn)可度逐漸提升，市場拓展已經(jīng)取得了階段性成果，在手訂單基本能夠保證近幾年的業(yè)績高增長。我們將根據(jù)公司產(chǎn)品和訂單情況的變化，動態(tài)調(diào)整對公司業(yè)績增長的預(yù)期。

　　3．投資建議

　　我們預(yù)測公司2010-2012年的營業(yè)收入分別為5.6億、8.8億和14.1億元，每股收益分別為1.27元、2.13元和3.53元（未考慮股本變化），對應(yīng)動態(tài)市盈率分別為88X、52X、31X。我們認(rèn)為我國MBR的市場發(fā)展前景廣闊，公司作為行業(yè)中龍頭企業(yè)，未來業(yè)績增長超預(yù)期是大概率事件，因此首次給予公司“謹(jǐn)慎推薦”投資評級。