在PPP大潮中，碧水源一路高歌猛進。今年上半年，公司新增訂單金額達190億元，已經(jīng)超過去年全年。拓展生態(tài)環(huán)保領域，碧水源的核心優(yōu)勢在于其膜技術(shù)、膜設備。

公司董事長文劍平對中國證券報記者表示，PPP市場的黃金期還很長，公司將在PPP市場耕耘。公司未來發(fā)展的動力建立在技術(shù)突破上，建立在民用市場服務方面。這將是公司二次創(chuàng)業(yè)騰飛的關鍵所在。　　

“云水模式”落地開花

作為PPP領域第一批“吃螃蟹”的公司，碧水源2011年與地方水務平臺合資成立云南水務，投資6億元成為第二大股東。2015年5月，云南水務成功在香港上市，并成為混合所有制與PPP模式下的第一家上市企業(yè)。

目前，云南水務在云南省的供排水市場占有率排名第一，并將業(yè)務拓展至新疆、山東、江蘇及貴州等地區(qū)，在全國擁有92個水務項目。

碧水源將云南水務項目稱為“云水模式”，即民營水務公司與地方國有水務公司成立合資公司，以開拓某一區(qū)域水務市場。其中，民營水務公司提供技術(shù)、產(chǎn)品和資金，地方國有水務公司主要提供當?shù)氐氖袌鰴C會。這一模式有利于民營企業(yè)打破地方基礎設施壟斷格局。

“‘云水模式’的成功不是偶然，是新‘公私合營’模式的生命力所在。云南水務成立三年多就上市。碧水源管理經(jīng)驗比較豐富，先進技術(shù)、良好的運作機制加上市場資源，與國企的市場信譽進行有機結(jié)合。”碧水源證券部總監(jiān)張興說。

近年來，碧水源在全國范圍內(nèi)跑馬圈地，迅速復制“云水模式”。目前公司在全國設立了數(shù)百家PPP合資企業(yè)。其中，碧水源與武漢控股建立了更靈活的商業(yè)模式。2013年10月，碧水源入股武漢控股，成為其第二大股東；2014年7月，碧水源與武漢控股組建合資公司。2015年9月，碧水源定增入股漳州發(fā)展，再度演繹武控模式。

碧水源董事長文劍平表示，公司在華南、華北、西北等“戰(zhàn)區(qū)”布局了“云水模式”，取得了良好成效，或許明年開始陸續(xù)會出現(xiàn)像云南水務一樣的上市公司。“云水模式為碧水源提供了市場和好的項目，而地方獲得了技術(shù)、產(chǎn)業(yè)輸入及運營隊伍，實現(xiàn)雙贏。”

“云水模式”在全國落地，政策對PPP大力推進，使得碧水源近年來持續(xù)高增長。公司營業(yè)收入從2012年的17.72億元上漲至2016年的88.92億元，5年內(nèi)翻了5倍；歸母凈利潤從2012年的5.62億元增長到2016年的18.45億元，5年內(nèi)翻了3倍。今年上半年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入28.95億元，同比增長23.34%；歸母凈利潤為5.34億元，同比增長97.73%。

半年報披露后，8月8日，招商證券、建信基金等多達106家機構(gòu)的153人赴碧水源進行調(diào)研。

文劍平表示，能抓住PPP的發(fā)展機遇主要在于厚積薄發(fā)。PPP項目多與生態(tài)環(huán)境相關，特別是近年來大量涌現(xiàn)的黑臭水體治理、海綿城市項目。獲得PPP項目需要幾個條件，包括資金、技術(shù)方案等，同時需要熟悉PPP程序和項目操作流程，而公司在這些方面有很好的積累。

關于資金，文劍平稱，作為民營企業(yè)，尤其是環(huán)保領域的公司規(guī)模偏小，經(jīng)常遇到資金障礙。而碧水源2015年引進國開行作為戰(zhàn)略股東，同時公司業(yè)績持續(xù)增長形成了良好品牌，因此融資相對更便捷，且成本較低。

對于國開行2015年戰(zhàn)略入股碧水源的意義，文劍平稱其為“逆混改”，除了業(yè)績方面的提升作用，“對公司規(guī)范性經(jīng)營等提出更嚴格的要求。”

“公司的優(yōu)勢在于技術(shù)和整體解決方案方面，從技術(shù)、設備、建設到運營，貫穿整個環(huán)保產(chǎn)業(yè)鏈。這也是我們區(qū)別于其他環(huán)保公司的地方。”文劍平說，“不少公司做PPP項目，主要靠融資的收益率或賺取工程建設利潤。除此之外，我們還有設備和技術(shù)產(chǎn)品供貨能力。以景觀方面為例，我們自己有苗木，早在PPP開始之前就組建了生態(tài)公司。城市燈光方面，我們收購了良業(yè)環(huán)境。尤其是在污水處理方面，有核心設備膜系統(tǒng)，在PPP業(yè)務中比別人多掙一份錢。”

據(jù)介紹，碧水源是全球除GE外唯一一家覆蓋全部膜產(chǎn)品類型的公司，目前年產(chǎn)能包括微濾膜和超濾膜1000萬平方米、納濾膜和反滲透膜600萬平方米，以及100萬臺以上的凈水設備。近年來，另一個重點推廣品種為DF膜，MBR+DF的組合工藝可以將水處理至地表水III級以上。

PPP項目帶動膜設備銷售

近年來，PPP熱潮席卷全國，作為建設重點之一的生態(tài)環(huán)保領域，更是成為眾多企業(yè)眼中的“唐僧肉”。央企基建公司、園林類公司等紛紛涉足環(huán)保領域，希望從中分一杯羹。

對于碧水源PPP業(yè)務的經(jīng)營特點，張興直言，公司PPP拿單策略與北控、首創(chuàng)等運營公司不同，公司更看重PPP項目轉(zhuǎn)化為EPC合同，以帶動公司膜設備方面的銷售。篩選PPP項目時，主要瞄準水敏感區(qū)域。比如，北京、云南、新疆等地對水質(zhì)比較重視，屬于水質(zhì)要求比較敏感的區(qū)域。同時，公司注重PPP風險的防控。如果當?shù)卣甈PP投資嚴重超過當年收入總量的10%，或者BT形式項目占比較多，通常不會去做。“上游有銀行的安全保障，下游有政府的信譽擔保，同時有切實的收入來源。因此，PPP業(yè)務風險相對較低。”

E20研究院執(zhí)行院長、國家發(fā)改委財政部PPP雙庫專家薛濤分析，目前環(huán)保上市公司參與PPP項目主要通過三種模式。首先，類似北控、首創(chuàng)的模式，在傳統(tǒng)特許經(jīng)營時代奠定了一定優(yōu)勢，以重資產(chǎn)為主的BOT模式。這種方式下，項目未來二三十年的運營成為收入來源的基礎，需通過控股將項目的營業(yè)收入和利潤并表。這是傳統(tǒng)的模式。

其次是中建中鐵、東方園林一類公司的模式。這些企業(yè)之前并沒有涉足環(huán)保領域。由于這輪PPP采用可用性付費工程主導的模式，以工程建設為主，這些企業(yè)獲得了彎道超車的機會，帶來業(yè)績快速增長。東方園林的項目更多是以景觀、生態(tài)項目為主的BT拉長模式，涉及后期運營較少。

碧水源模式屬于第三種。公司有膜技術(shù)，通過合資公司方式，以較小比例持股，獲得項目建設資源，拿下膜升級改造工程。這也是公司過去幾年業(yè)績持續(xù)增長的重要原因。

采用哪種“打法”主要和公司核心優(yōu)勢相關。“碧水源并非以工程見長，東方園林在園林工程上具有優(yōu)勢，而北控首創(chuàng)沒有工程公司，主要和央企工程建設商合作。”薛濤說，“碧水源的核心優(yōu)勢在于其膜設備，拼工程建設沒有優(yōu)勢。因此，公司主要瞄準有再生水升級或者地下污水處理廠的項目，用MBR（膜生物反應器）膜技術(shù)參與競爭。”

對于碧水源模式的PPP訂單范圍是否較窄的問題，薛濤認為不一定，因為合資合股模式會圈定不少地方政府項目，且有些項目可能不會以PPP的方式產(chǎn)生。

在PPP發(fā)展的新形勢下，碧水源模式遭遇一些變化。業(yè)內(nèi)人士認為，“碧水源模式，當?shù)毓菊脊杀壤?，可能難以解決當?shù)卣P心的資金來源問題，未來這種模式可能受限較多。”

目前，PPP項目以黑臭水體治理為主。“據(jù)統(tǒng)計，污水處理廠投資總額在一個黑臭水體治理項目中只占20%，且越來越多的污水廠項目打包到了河道治理中，因此碧水源的份額相對以前的污水廠升級改造出現(xiàn)下降。”上述人士透露。

安信證券研究員邵琳琳則表示，當前市場對碧水源的未來發(fā)展存在爭議，擔憂主要集中在幾個方面，市政工程訂單占比增加，收入質(zhì)量下降；PPP項目監(jiān)管趨嚴，利率上行；水治理行業(yè)的長期市場空間有限。

對此，碧水源執(zhí)行總裁程發(fā)彬表示，這其實是一種誤解。公司通過三種方式解決PPP融資問題。傳統(tǒng)方式是直接注資成立合資公司。其次是碧水源和當?shù)氐暮腺Y公司、國開金融等金融機構(gòu)一起設立規(guī)模較大的基金，解決合資公司PPP項目資金來源的問題。目前采用這種方式較多。第三種是碧水源為合資公司的銀行貸款提供擔保，解決其項目配套資金來源問題。相當于碧水源解決了PPP項目大部分融資問題。

針對黑臭水體治理項目打包的情況，程發(fā)彬表示，公司以前很多項目是單個的污水廠，現(xiàn)在則是包括污水廠、河道治理的大型環(huán)保項目。公司膜設備銷售收入的絕對值在增加，只是由于生態(tài)工程等收入快速增加，膜設備業(yè)務占比有所下降。在半年報業(yè)績說明會上，碧水源董秘何愿平表示，“在黑臭河治理方面，碧水源的優(yōu)勢沒有得到充分發(fā)揮，公司目前處于調(diào)整期。”

關于目前情況下的發(fā)展策略問題，程發(fā)彬表示，“通過并購形成完整產(chǎn)業(yè)鏈，或者聯(lián)合施工能力較好的央企聯(lián)合投標。”

通過并購拓展市場

PPP產(chǎn)業(yè)發(fā)展有其自身的周期性。文劍平表示，通過并購拓展產(chǎn)業(yè)鏈，建立產(chǎn)業(yè)生態(tài)圈，從“專科醫(yī)院”走向“三甲醫(yī)院”，是碧水源應對行業(yè)周期性波動的嘗試。

今年6月8日，碧水源發(fā)布公告稱，擬8.49億元收購良業(yè)環(huán)境70%股權(quán)，進入光環(huán)境領域。6月3日，公司公告稱，擬7500萬元收購冀環(huán)公司和定州京城環(huán)保的100%股權(quán)，首次涉足固廢領域。

良業(yè)環(huán)境是領先的城市光環(huán)境運營商。何愿平介紹，奧運鳥巢燈光、廣州亞運會的燈光、杭州G20會場的夜景、“一帶一路”項目雁西湖的夜景、中國尊等項目，顯示了良業(yè)環(huán)境的實力。

碧水源表示，收購良業(yè)環(huán)境可以形成協(xié)同效應，二者商業(yè)模式相同且客戶一致，可以快速完成整合。此外，在部分生態(tài)環(huán)境綜合治理PPP項目中，需要項目承接方提供照明工程服務。此次并購可以進一步提升公司的PPP項目承接能力，拓展業(yè)務范圍。同時，增強公司在特色小鎮(zhèn)、旅游景觀項目中的拿單能力。

文劍平表示，碧水源并購主要考慮兩個核心要素：一是完善公司環(huán)保產(chǎn)業(yè)鏈。“碧水源原來的業(yè)務是水治理，就像一家‘專科醫(yī)院’?，F(xiàn)在要打造‘三甲醫(yī)院’，涵蓋水處理、濕地、燈光、固廢等領域，對城市的生態(tài)治理開綜合性的‘處方’，環(huán)境問題整體處理。”二是拓展市場，圍繞技術(shù)儲備、市場開拓和綜合服務能力三個方面展開收購。

“在央企等大型紛紛涉足環(huán)保領域的情況下，碧水源原有的資金優(yōu)勢不復存在，因此要拼技術(shù)、拼服務。公司的膜技術(shù)高度足夠，所以開始拓展寬度，收購良業(yè)正是基于這種考慮。”張興說，“就像一桌宴席，如果‘主菜’都很強，提高‘配菜’質(zhì)量可以增加中標概率。”

薛濤認為，碧水源收購良業(yè)和冀環(huán)公司，是為了構(gòu)筑一個類似東方園林的產(chǎn)業(yè)鏈，試圖進行突圍，通過拓展燈光、綠化業(yè)務提供更多選擇。

值得注意的是，碧水源近期中標的55億元四川中江縣公路改建等多個項目，包括不少景觀綠化、光環(huán)境建設內(nèi)容。

“過去公司一直依靠技術(shù)創(chuàng)新、商業(yè)模式創(chuàng)新實現(xiàn)內(nèi)生式增長，這在資本市場并不多見?，F(xiàn)在確實覺得有些吃力。”張興說。“未來公司要繼續(xù)保持快速增長，在做大主業(yè)的同時，通過并購做大做強是重要途徑。不過，并購將圍繞主業(yè)，作為輔助手段。”

多年來，碧水源業(yè)績保持持續(xù)高增長，而今年上半年扣非凈利潤增速僅為20.33%。薛濤認為，“現(xiàn)在許多環(huán)保公司面臨發(fā)展瓶頸。大型環(huán)保公司每年投資規(guī)模百億級，只有營業(yè)收入和利潤大幅增長，提高PE倍數(shù)，降低融資成本，來年才有資金再撬動一個百億級規(guī)模項目。”

薛濤認為，這個瓶頸暫時難以找到辦法有效解決。近年來，環(huán)保領域持續(xù)爆發(fā)，而PPP市場處于多方瓜分階段，不管是北控、東方園林還是碧水源，大家都不敢松懈。“未來如果PPP項目縮減，對于依靠工程放量帶動業(yè)績增長的公司問題可能比較嚴重。現(xiàn)在已經(jīng)出現(xiàn)了這種苗頭。”

有券商分析師認為，2017年以來，50號文、87號文等政策出臺，顯示出PPP領域監(jiān)管趨嚴的信號。項目中標收益率下行，疊加資金利率上行，今年以來行業(yè)利潤率下降。競爭激烈及資金利率提升，使得小型公司面臨被淘汰的局面。碧水源作為龍頭企業(yè)，具備資金、技術(shù)優(yōu)勢以及良好的地方政府合作關系，有望渡過短期不利局面后勝出。

技術(shù)革命引領二次創(chuàng)業(yè)

對于下一步的發(fā)展，文劍平表示，PPP市場的黃金期還很長，公司將在PPP市場耕耘。同時，公司將加大技術(shù)革新，未來發(fā)展的動力建立在技術(shù)突破上，建立在提高民用市場的服務能力上。這是公司二次創(chuàng)業(yè)騰飛的關鍵。

文劍平表示，2001年-2015年，公司基本依靠MBR膜技術(shù)吃飯。DF膜（超低壓選擇性納濾膜）出現(xiàn)，又能基于此“吃”幾年。DF膜可以解決缺水地區(qū)的水源問題，將污水變成資源，實現(xiàn)地區(qū)的水平衡。

DF膜還可以解決豐水地區(qū)的飲水安全問題。傳統(tǒng)自來水廠處理工藝的核心是沙塵過濾，難以去除小分子有機物和重金屬污染。“超濾+DF膜”是最佳途徑，經(jīng)濟方面也可以承受。在現(xiàn)在的投資基礎上，建設和運行成本增加30%左右。

此外，作為最早進軍農(nóng)村生活污水處理市場的水務企業(yè)，碧水源已形成了農(nóng)村污水治理的“碧水鄉(xiāng)村”模式。截至目前，公司已在全國范圍累計建設運營上萬座小型污水處理站，并針對農(nóng)村普遍存在的各種規(guī)模較小的分散性水污染，研制出集成式高效點源污水處理設備CWT。隨著新型城鎮(zhèn)化與新農(nóng)村建設加快推進，碧水源將進一步擴大農(nóng)村污水處理業(yè)務。

在技術(shù)革新方面，文劍平介紹，公司正在開展高級催化氧化、未來水廠開發(fā)等技術(shù)的研發(fā)，實現(xiàn)污水處理廠前端資源化。就像污水中的COD、有機物，如果沒有提取技術(shù)就是廢物，如果能提取出來則是資源。“明年將在北京看到我們的未來水廠一個中試產(chǎn)物，大概四五千噸的處理規(guī)模。”

民用市場家庭凈水器業(yè)務則是碧水源瞄準的另一塊市場。公司家用凈水器業(yè)務從2011年投入市場以來一直進展緩慢，2016年凈水器營收2.33億元，僅占總營收的2.6%。

“凈水器業(yè)務今年會有大的提升。我們做膜很專業(yè)，但產(chǎn)品設計得不好看。凈水公司今年3-4月份更換了管理團隊，挖來了專業(yè)的銷售團隊，開發(fā)了新的產(chǎn)品系列。”張興說。

“主打產(chǎn)品D601、D688等由富士康代工，外觀等方面重新設計。多管齊下，通過多種途徑拓展原來的銷售渠道，加強大客戶銷售力度，增強網(wǎng)上網(wǎng)下的銷售協(xié)同等。凈水器業(yè)務的增長我們將拭目以待。”何愿平說。

薛濤認為，碧水源未來市場空間仍然很大。污水提標改造是未來市場增長的一大關鍵。以MBR為主的膜技術(shù)將在這一輪水體治理市場中占比越來越高。碧水源是MBR領域最大的供應商，市場拉動能力領先。

“水十條”為污水提標改造設定了明確標準，建成區(qū)水體水質(zhì)如果達不到地表水Ⅳ類標準的城市，新建城鎮(zhèn)污水處理設施要執(zhí)行一級A排放標準。業(yè)內(nèi)人士指出，一級A的排放標準相當于地表水劣V類，一些發(fā)達城市如北京、天津已經(jīng)率先提標，逐步與地表IV類水質(zhì)接軌，未來污水排放提標是大趨勢。

“污水提標改造市場空間大，對膜的需求很大。利用MBR作為提標的主流工藝對碧水源存在長期需求。碧水源通過合資合作或PPP占領的市場，在全國范圍內(nèi)占到10%份額是大概率事件。此外，膜的更新?lián)Q代將成為公司未來業(yè)績增長的安全邊界。”薛濤說。

有券商分析師認為，作為全球MBR產(chǎn)品第一梯隊的碧水源，其MBR市場份額已達到70%，龍頭地位穩(wěn)固。但以MBR為代表的膜法水處理技術(shù)目前滲透率僅為10%，上升空間廣闊。碧水源的另一核心產(chǎn)品DF膜需要出水標準達到III類以上時顯現(xiàn)經(jīng)濟性。隨著水質(zhì)提標持續(xù)推進，從長期看DF膜具備復制當前MBR產(chǎn)品市場的潛力。

邵琳琳表示，短期看，在環(huán)保走向大生態(tài)的趨勢下，公司迅速轉(zhuǎn)型，受益于水環(huán)境綜合治理市場的快速增長；長期看，污水處理廠排放標準仍比較低，未來提標改造的市場空間巨大，碧水源作為MBR膜技術(shù)龍頭有望充分受益。